核心:①新冠肺炎损害了国内外服务消费行业,但随着疫苗接种的普及和药物研发的推进,疫情终将过去,消费服务行业有望复苏。②疫情后餐饮酒店业复苏程度高,餐饮业马太效应增强,酒店业连锁化进程加快。③疫情后航空和旅游业复苏相对缓慢。未来随着疫情得到控制,基本面修复的空间会更大。

如果疫情结束,消费服务的繁荣将会怎样?

——2022年a股展望系列5

12月11日,我们发布了年度策略报告《策略全全,错误全直——2022-2021年中国资本市场展望1211》。从年度来看,我们在《风格:市场与价值略好——2022年a股展望系列1-20211210》、《盈利能力:市场与中下游更好——2022年a股展望系列2-20211215》中均有发表,出价最高者得CPI上行谁受益?——2022年a股展望系列3-20211220对明年a股的风格、盈利、通胀做了更详细的分析。从疫情角度,本课题从基本面、估值、基金配置等角度进行分析。如果出现两难逆转,相关服务行业有哪些机会?

1.疫情终将消退,消费服务业复苏将被追踪。

新冠肺炎疫情爆发后,国内外服务消费行业的基本面受到损害。2019年12月8日,武汉出现首例新冠肺炎病例。从2020年1月18日开始,新冠肺炎的患者数量开始大幅增加。1月23日凌晨2时,武汉宣布23日10时起封闭交通,拉开了我国疫情控制的序幕。由于国内严格的管控政策,2020年2月13日我国新冠肺炎每日新增病例最高达到1.5万例,之后逐渐下降。虽然后来部分地区出现了零星病例,但我国每日新增病例基本在1000例以下。由于新冠肺炎潜伏期长、传染性强,中国仍控制居民出行,如未能全面开放边境。因此,中国的接触服务消费在疫情之前并没有恢复。疫情爆发前,2019年中国中小企业发展指数的社会服务指数为95.2%。在疫情冲击下,2020年2月指数暴跌至77.2%。随着国内疫情的逐步控制,截至2021年11月,我国中小企业发展指数的社会服务指数为88.0%,尚未恢复到疫情前的水平。疫情前2019年中国服务业增加值占GDP比重为54.3%,2020年小幅提升至54.5%。但从结构上看,服务消费仍受疫情拖累。由于数据的可用性,这里我们观察餐饮收入在社会组织总量中的增长率。今年11月份,我国餐饮收入同比增长21.6%,11月份,社会组织全年餐饮收入同比仅-0.51%,明显高于疫情初期2020年3月-21.9%的低点,但仍低于疫情前2019年的9.4%。以餐饮业为代表的消费服务业远未复苏。

在新冠肺炎疫情的影响下,海外国家的服务业也受到冲击。这里,我们以美国、德国和英国为例进行分析。美国疫情爆发后,服务业增加值同比增速迅速下降。具体来看,美国专业和商业服务增加值同比增速从19Q4的5.3%下降到20Q2的-6.7%的低点,21Q3上升到11.6%。考虑到两年的年化增长率,21Q3上涨到4.5%,还没有恢复到19年的水平。美国教育服务、医疗保健和社会救助行业增加值同比增速从19Q4的4.6%下降至20Q2的-13.5%的低点,21Q3上升至5.4%。考虑到两年的年化增长率,21Q3上涨到1.6%,还没有恢复到19年的水平。美国艺术、娱乐、休闲等服务业增加值同比增速从19Q4的5.5%下降到20Q2的-47.7%的低点,21Q3上升到31.0%。考虑到两年的年化增长率,21Q3上涨到-2.1%,还没有恢复到19年的水平。德国疫情爆发后,服务业增加值同比增速也有所下降。专业、科学、技术和行政服务业增加值占比从2019年的1.5%下降到2020年的-6.0%,公共管理、国防、教育、卫生和社会工作占比从5.1%下降到1.6%,艺术、娱乐、休闲等服务业占比从4.2%下降到-7.7%。英国疫情爆发后,服务业增加值占比从2019年的4%下降到2020年的-2%。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图1 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图2

  疫苗接种逐步普及,药物研发正在推进,疫情影响终将过去。除了管控居民出行,海内外国家还通过积极研发和接种高效疫苗来应对疫情,并且相关新冠特效药已陆续推出。各国从2020年底就开始接种疫苗,根据wind数据统计,截止2021/12/20,全球新冠疫苗完全接种人数为37.0亿人,占全球总人口的46.9%,其中中国为11.93亿人、80.5%,美国为1.90亿人、57.4%,日本为0.88亿人、69.4%,英国为0.45亿人、68.3%,德国为0.55亿人、66.2%,对比而言我国目前新冠疫苗人群覆盖率位居全球前列。另外,默沙东、辉瑞等公司研发的新冠特口服效药也先后获批使用,近期我国新冠特效药也有了突破性进展。2021年12月8日,由清华大学医学院、清华大学全球健康与传染病研究中心与艾滋病综合研究中心主任张林琦教授领衔研发的新冠单克隆中和抗体安巴韦单抗/罗米司韦单抗联合疗法(此前称BRII-196/BRII-198联合疗法)获得中国药品监督管理局(NMPA)的应急批准上市,用于治疗新型冠状病毒(SARS-CoV-2)检测结果为阳性,同时伴有进展为重型COVID-19危险因素的成人和青少年(≥12岁,体重≥40 kg)患者。疫苗接种逐步普及,药物研发不断推进,疫情影响终将过去。除了控制居民出行,国内外国家也积极研发和接种高效疫苗应对疫情,相关新冠肺炎特效药陆续推出。自2020年底以来,所有国家都接种了疫苗。wind数据显示,截至2021年12月20日,新冠肺炎完全接种疫苗人数为37.0亿人,占全球人口的46.9%,其中中国11.93亿人,占80.5%,美国1.9亿人,占57.4%,日本0.88万人,占6.94%。此外,默克、辉瑞等公司研发的新冠肺炎特殊口服功效药物也已获批使用,我国新冠肺炎特殊功效药物近期也取得突破性进展。2021年12月8日,由清华大学医学院、清华大学全球健康与传染病研究中心、艾滋病综合研究中心主任张教授领衔的单克隆中和抗体/convery联合疗法(原名-196/BRII-198联合疗法)获中国药品监督管理局(NMPA)批准紧急上市。可用于治疗成人和青少年患者(≥12岁,体重≥40公斤),其新型冠状病毒(新型冠状病毒-2)检测结果呈阳性,并具有严重新冠肺炎病的危险因素。

随着疫苗接种率的提高和特定药物的逐步引入,一些海外国家逐渐放开了入境限制和检疫要求。10月11日凌晨4点起,英国新的国际旅行政策生效,更新后的疫苗接种记录可用于入境英国,即入境英国无需隔离,入境英国的规则大大简化。据路透社报道,白宫表示,拜登总统于10月25日签署命令,从11月8日起对大多数外国航空乘客实施新的疫苗要求,并取消对中国、印度和大多数欧洲国家的严格旅行限制。当然,新冠肺炎变异病毒奥米克隆最近再次触动了全世界的敏感神经。11月26日,世界卫生组织发表声明,将南非的B.1.1.529新冠肺炎变异毒株列为VOC(关注变种),并命名为Omicron。由于经历了美国和欧洲肆虐的Delta变异病毒,对新变异毒株Omicron的担忧引发了全球新一轮的旅行限制:美国将从11月29日起对来自南非、博茨瓦纳等8个非洲国家的航班实施限制,以色列将在未来两周内禁止所有外国人入境。此外,加拿大、英国、瑞士、日本、德国、法国等国家也出台了相关措施,控制来自南非等相关国家的人员入境。目前各国公开的病例显示,Omicron突变病毒的传染性强于Bitta毒株,突破性感染广泛存在。然而,感染者的症状基本上是轻微的,新冠肺炎患者的死亡率继续下降。自11月26日世界卫生组织发表关于变异病毒的声明以来,新冠肺炎患者的死亡率为1.2%,而此前为2.0%。最近,英国和新冠肺炎、南非的新增确诊病例数量急剧增加,引发市场恐慌。然而,在新冠肺炎,这两个国家的新诊断病例和死亡人数并没有增加。无论是接种率高的英国,还是接种率低的南非,新冠肺炎新增确诊病例数和死亡人数都开始脱钩,这可能意味着新冠肺炎病毒的毒性大大降低。

回顾2020年初以来的新冠肺炎疫情,疫情已经肆虐两年。在此期间,新冠肺炎病毒也经历了多次突变,包括Alpha突变株、Beta突变株、Gamma突变株、Delta突变株和Omicron突变株。据人民网报道,12月20日,国务院联防联控机制召开新闻发布会。国家卫生健康委疾控中心副主任、一级巡视员雷正龙强调,我国现有医疗机构感染防控措施对奥米克龙变异毒株仍然有效,仍需坚持现有医疗机构感染防控措施。总的来说,随着疫苗接种的普及和特定药物的逐步推广,新冠肺炎的全球死亡率正在逐步下降。我们预计,随着新冠肺炎疫情的逐渐过去,国内消费服务业将最终复苏。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图3 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图4

  2、餐饮和酒店行业疫后复苏程度较高2.餐饮和酒店业在疫情后恢复程度很高。

疫情的控制限制了居民出行,直接导致接触式消费服务行业受损,其中受影响较大的行业包括酒店、航空、餐饮、旅游等。我们根据目前的复苏程度将这些行业分为两类,分别是复苏较高的餐饮和酒店,以及复苏相对较慢的航空和旅游。各行业具体分析如下。

疫情后,餐饮业收入迅速上升至疫情前水平,行业马太效应的增强进一步惠及龙头公司。我们以社会消费品零售中的餐饮收入分项代表餐饮业的整体收入。在疫情的影响下,餐饮业受到了冲击。餐饮业收入由2019年的4.67万亿元大幅下降至2020年的3.95万亿元,降幅达15%。2021年疫情缓解后,餐饮市场全面恢复。1-11月餐饮收入4.21万亿元,较20/19年同期分别增长21.6%/0.4%。从月度来看,2020年初餐饮业虽因疫情收缩,但一季度行业收入同比下降44.3%,4月份复工复产顺利启动,收入规模和增速逐步回升。到10月,同比增速首次实现正增长,2021年上半年增幅较大,3月同比增长91.6%。2015年至2019年,餐饮业收入稳步增长,复合增长率为10%。海通社会服务行业分析师预测,2021年餐饮业收入将恢复到2019年的4.7万亿,因此如果2022年疫情前的增长水平能够恢复,即较2019年增长10%,预计将达到5.1万亿,餐饮业整体仍能保持较好的景气度。

  从竞争格局看,2020年疫情加速中小企业出清,规模较大的餐饮企业抗风险能力更强。社零口径的餐饮收入统计的是行业整体收入,而限额以上企业餐饮收入统计的是中大型企业的收入,疫情低点之后限额以上企业餐饮收入增速持续高于行业整体,其中2020/09当月同比增速率先转正为1.9%,而同期行业整体收入同比依然下滑-2.9%;同时,根据2020/3/2新华网发布的《新冠疫情下中国餐饮业发展现状与趋势报告》,疫情发生至报告发布日,营业额1亿以上的餐企客单价大幅下降的比率较营业额0.2-1亿的餐企低12.26个百分点,较营业额小于0.2亿的餐企低18.29个百分点。行业马太效应的增强将进一步利好龙头餐饮企业,根据欧睿数据,2020年中国餐饮业CR10仅有4.4%,远低于美国的31.7%,未来集中度提升空间依然较大。

疫情过后,餐饮上市公司业绩恢复较快,但估值水平和资金配置比例仍处于较低水平。从利润增速恢复幅度来看,疫情爆发后餐饮板块业绩加速下滑。餐饮板块累计营收/净利润由19Q4的-8.3%/-142.3%下降至20Q2的-51.8%/-2043.6%的低点,21Q3分别上升至50.7%和53.2%。为了消除低基数的影响,我们可以计算与19年相比的年化增长率。由于净利润为负,我们计算两年的营收,21Q3/21Q2餐饮板块营收同比-3.8%/-8.4%,业绩进一步回升。从盈利修复程度来看,餐饮板块ROE(TTM,下同)从19Q4的-2.0%下降到20Q2的-13.5%的低点,陷入亏损状态,然后在21Q3逐渐上升到0.3%,已经超过疫情前水平,10-19年中枢水平为6.2%。可见,疫情过后,餐饮行业上市公司的业绩恢复到了足够的程度。从市场表现来看,餐饮业股价涨幅明显滞后。自疫情后低点(2020/3/23-2021/12/20,下同)以来,餐饮业指数下跌了-7.6%,而同期Wonder的All A指数上涨了48.2%。估值方面,由于餐饮板块净利润为负,该板块的PE(TTM,下同)指数意义不大,我们来看看PB(LF,下同)。目前(截至2021年12月20日,下同)餐饮板块PB仅为3.7倍,2013/01年上一轮牛市开始以来的分位数自下而上仅为18.9%,整体估值处于历史低位。在基金配置方面,21Q3公募基金相对于沪深300指数(下同)标配餐饮板块。

以上分析针对的是a股餐饮业。由于餐饮龙头大多在港股上市,我们与海底捞、九毛九、下步共同打造港股餐饮板块。从利润增速反弹来看,港股龙头餐厅业绩下滑较少,反弹较快。营收/返校累计净利润从19H2的47.7%/26.9%降至20H1的-21.5%/-208.7%的低点,21H1反弹至118.0%和119.3%。与19年增速相比,港股市场龙头餐厅21H1两年营收同比增长30.8%。从盈利修复程度来看,港股龙头餐厅的ROE从19H2的21.3%降至20H1的2.4%低点,但仍处于盈利状态,20H1上升至12.5%,12-19年中枢水平为22.2%。整体来看,港股龙头餐饮公司表现较行业稳定,疫情恢复较高,也说明餐饮行业马太效应增强,龙头公司抗压性更强。另一方面,从市场表现来看,港股龙头餐厅股价涨幅落后于市场。自疫情后低点以来,海底捞、九毛九、下埠累计涨幅和跌幅分别为-41.1%、68.3%和-4.9%。除了九毛九,其他都低于恒生指数的4.8%,甚至低于奇迹全A指数的44.7%。估值方面,目前港股龙头餐厅海底捞的PB为7.6倍,上市以来0.0%分位数(2018/9/26-至今),九毛九为5.6倍,上市以来0.0%分位数(2020/1/15-至今),啜饮啜饮为2.1倍,上市中(2014/14-至今)

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图5 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图6 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图7 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图8 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图9

  疫后酒店业较大程度恢复且三大酒店集团恢复更快,同时连锁化进程进一步加快。我们用星级饭店的客房收入来代表酒店行业的收入,2020年疫情冲击下酒店业收入从2019年的878.3亿元下滑-46%至471.7亿元。随着国内疫情得控,2021年前三季度累计收入为420.2亿元,相比20年同期增长31%,但仅为19年同期的63%。近年来酒店行业整体收入逐年收缩,2015-2019复合增速为-2%。因为酒店业每年前三季度收入占全年比例基本稳定在74%左右,由此推算2021年酒店行业全年收入为568.6亿元。如果2022年能够恢复到疫前的增长水平,即相比2019年下滑-2%,则有望达到860.6亿元,相比2021年增长51.3%。尽管今年行业收入恢复程度不算高,但是从入住率看,21Q3酒店行业整体的入住率已经修复至19Q2的73%;并且相对于行业整体,龙头公司恢复速度更快,三大酒店集团的入住率已经得到很大程度的修复,21Q3华住、锦江、首旅入住率分别修复至19Q3的81%、84%、75%。疫情过后,酒店业恢复很大,三大酒店集团恢复较快,连锁化进程进一步加快。我们用星级酒店的客房收入来代表酒店业的收入。2020年在疫情冲击下,酒店业收入由2019年的878.3亿元下降至-46%至471.7亿元。在国内疫情得到控制的情况下,2021年前三季度累计收入420.2亿元,较20年同期增长31%,但仅为19年同期的63%。近年来,酒店行业整体收入逐年萎缩,2015-2019年复合增长率为-2%。由于酒店业每年前三季度的营收约占全年的74%,预计2021年酒店业全年营收为568.6亿元。如果2022年疫情前的增长水平能够恢复,即比2019年下降-2%,预计将达到860.6亿元,比2021年增长51.3%。虽然今年行业收入恢复程度不高,但21Q3酒店行业整体入住率已经恢复到19Q2的73%。且与行业整体相比,龙头公司恢复较快,三大酒店集团入住率大幅修复,21Q3中国公馆、锦江、BTG入住率分别恢复至19Q3的81%、84%、75%。

此外,疫情加速了酒店品牌连锁化的进程。阿图尔酒店招股书显示,Frost &根据Sullivan数据,2015-2019年中国酒店数量复合增长率为3.7%,其中连锁酒店占比15.8%,远高于独立酒店的2.7%。2020年,受疫情影响,我国酒店数量大幅下降12.8%,其中独立酒店数量同比下降15.3%,而连锁酒店数量逆势增长9.0%,酒店数量方面的连锁率上升至12.6%,较2019年增长2.5个百分点,而2015年至2019年的年均增幅仅为0.9个百分点。弗罗斯特和。沙利文预测,2021/2022年中国酒店数量将达到49/50万,同比增长2.5%/2.4%,其中连锁酒店数量将达到6.6/7.1万,同比增长8.8%/8.4%,增速明显高于行业,因此连锁化率将进一步上升至13.4%/14.2%。

酒店行业业绩逐步恢复,市场表现相对稳健,资金配置比例大幅提升。从利润增长的恢复速度来看,酒店板块的营收从19Q4的1.7%下降到20Q2的-45.9%的低点,21Q3上升到25.5%。归乡累计净利润从19Q4的26.7%下降到20Q1的-272.2%的低点,21Q3上升到102.0%。与19年的增速相比,21Q3/21Q2酒店板块的营收按年化计算为-13.6%/-12.4%。从盈利修复程度来看,疫情后酒店板块ROE持续下滑,从19Q4的8.0%跌至20Q4的-2.7%和21Q3的-0.3%的低点,仍处于亏损状态,而10-19年的中枢水平为6.5%。可以看出,虽然酒店业的景气度全面恢复,但现阶段上市公司的利润恢复速度相对较慢。从市场表现来看,酒店行业股价涨幅明显强于大盘,自疫情后低点累计上涨61.7%,跑赢了Wonder全A指数的48.2%。估值方面,酒店板块PB逐步提升至2.9倍,自2013/01年以来自下而上的分位数为45.0%,整体估值处于中等偏低水平。基金配置方面,21Q3公募基金相对于沪深300指数超额配置酒店板块,超额配置比例为0.28个百分点。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图10 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图11 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图12 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图13

  3、航空和旅游行业疫后复苏相对缓慢3.疫情后航空和旅游业的恢复相对缓慢。

过去十年,航空客运量以11%的复合速度增长,今年仅在2019年恢复到71%。从航空业整体客运量来看,2020年国内航空客运量受疫情影响大幅下降,全年客运量仅4.2亿人次,同比下降-36.7%;2021年1-11月累计客运量为4.1亿人次,仅为2019年同期的68%,累计同比增长10.1%。按月计算,2020年2月是航空客运量的低点,当月只有800万人次,同比下降-84.5%,之后逐渐上升。2021年11月客运量为2200万人次,仅为2019年同期的42%,为同月的-51.5%。作为一个成熟的行业,航空业在2015年至2019年保持了11%的航空客运量稳定增长。同时,1-11月客运量占全年的比重基本稳定在92%,因此预计2021年客运量为4.5亿人次。如果2022年能够恢复疫情前的增长水平,即较19年增长11%,2022年的客运量有望达到7.3亿人次,较2021年增长63%。

  此外,从航空公司的供需和客座率数据看小航司恢复速度相对更快。2021年1-11月上市航司(不含海航)总供给(可用座位公里)/总需求(收入客公里)同比各增长5.5%/4.6%,较2019年仍下滑37.7%/46.4%,客座率仍下滑11.7个百分点至72.0%。受益于机队规模精简,小航司供需恢复相对较好,1-11月春秋、吉祥总供给同比各增长13.1%/20.5%(较2019年同期各下降3.4%/9.9%),总需求同比各增长18.5%/22.0%(较2019年同期各下降11.5%/20.3%),客座率较2019年各下滑8.9/10.0个百分点至83.7%/76.9%。

过去十年,上海机场吞吐量以5.3%的复合速度增长,但今年仅在2019年恢复到56%。疫情过后,与航空运输密切相关的机场恢复相对缓慢。以上海机场为例,我们发现上海作为国际枢纽,在一定程度上能够反映国家机场的运行情况。从旅客出行来看,2020年疫情下上海机场旅客吞吐量仅为6164.2万人次,同比下降49.4%;2021年1-10月旅客吞吐量为5758.8亿人次,仅为2019年同期的56%,累计同比增长13.3%。2015年至2019年,上海旅客吞吐量保持5.3%的复合增长率,并稳步增长。同时,每年1-10月,吞吐量占全年的比重基本稳定在84%。因此,预计2021年全年客运量为6900万人次。如果2022年能够恢复疫情前的增长水平,即较19年增长5.3%,预计2022年客运量将达到1.28亿人次,较2021年预计增长86%。

且航空、机场行业业绩恢复缓慢,估值处于中高水平,资金配置比例较低。从利润增速的回升幅度来看,20Q2航空板块累计营收和自产净利润同比达到-53.6%/ -551.9%的低点,之后逐步上升至21Q3的23.0%/34.6%,全年营收同比为-22.6%。20Q2机场板块累计营收和自产净利润同比达到-46.3%/-118.5%的低点,21Q3同比为-4.0%/ -56.4%,年化营收同比为-27.3%。业绩增长拐点不明显。从盈利修复程度来看,航空和机场板块的ROE在疫情后持续下降,仅在21Q1达到-47.4%/-2.4%的低点,处于亏损状态,而21Q3仍在亏损(-41.5%/-2.7%),而10-19年的中枢水平为10.2%/ 11.5%。可见,航空、机场行业受客流恢复难度制约,上市公司利润恢复速度较慢。从市场层面来看,航空和机场行业指数自疫情后低点以来,涨跌幅度分别为30.2%和-17.3%,航空板块表现强劲,但均低于Wonder A指数的48.2%。估值方面,目前航空和机场板块的PB分别为2.0和2.2倍。自2013/01年以来,自下而上的分位数为88.5%/39.8%。航空估值偏高,机场估值偏低。基金配置方面,21Q3公募基金超额配置航空板块,但超额配置比例仅为0.05个百分点,而机场板块基金配置不足,配置不足比例为0.21个百分点。总体而言,公募基金对航空和机场板块的配置力度仍然不强。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图14 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图15 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图16 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图17 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图18

  受制于国内疫情反复,今年国庆旅游行业景气度仅修复至2019年的60-70%。基于远行、社交和异地生活体验的旅游经济对疫情较为敏感,因此受到的冲击是前所未有的。2020年国内旅游人数为28.8亿人次,同比下降52%;实现收入2.2万亿元,同比下降61.1%。但是随着疫情得控,全国旅游市场逐步复苏。从旅游人次和收入的恢复程度看,今年清明分别恢复至2019年同期的94.5%和56.7%,五一劳动节恢复至103.2%和77.0%,端午节恢复至98.7%和74.8%,中秋节恢复至87.2%和78.6%,国庆节恢复至70.1%和59.9%,可见局部地区疫情反复依然制约旅游行业的复苏程度。此外,根据中国旅游研究院,20Q1旅游经济运行综合指数(CTA-TEP)下降至68.95的低点后开始稳步上升,2021年上半年回升到106.05点,相较2020年上升33.73点,正在步入景气通道,但依然低于2019年同期的118.2点。2015-2019年我国旅游业持续稳步发展,国内旅游人数和旅游收入的复合增速为分别为11%和14%。根据中国旅游研究院预测,2021年国内旅游人数41亿人次,国内旅游收入3.3万亿元,分别比2020年增长42%和48%,仅恢复至2019年的68%和58%。如果明年疫情得控、行业增长能够恢复至疫前水平,即旅游人次和收入分别相比2019年增长11%和14%,则预计2022年国内旅游人数有望达66.5亿人次,旅游收入有望达6.5万亿元,相比2021年分别增长62%和97%。由于国内疫情反复,国庆旅游行业的景气度在2019年才恢复到60-70%。基于异地旅行、社会互动、生活体验的旅游经济对疫情敏感,因此影响前所未有。2020年国内旅游人数28.8亿人次,同比下降52%;营收达到2.2万亿元,同比减少61.1%。但随着疫情得到控制,全国旅游市场逐渐恢复。从游客和收入恢复程度来看,今年清明恢复到2019年同期的94.5%和56.7%,劳动节恢复到103.2%和77.0%,端午节恢复到98.7%和74.8%,中秋节恢复到87.2%和78.6%,国庆恢复到70.1%和59.9%,部分地区可见。此外,根据中国旅游研究院的数据,20Q1旅游经济的CTA-TEP在跌至68.95的低点后开始稳步上升,2021年上半年上升至106.05点,较2020年上升33.73点,正在走向繁荣,但仍低于2019年同期的118.2点。2015年至2019年,中国旅游业继续稳步发展,国内游客和旅游收入的复合增长率分别为11%和14%。据中国旅游研究院预测,2021年国内游客41亿人次,国内旅游收入3.3万亿元,较2020年分别增长42%和48%,仅恢复到2019年的68%和58%。如果明年疫情能够得到控制,行业增长能够恢复到疫情前的水平,即游客数量和收入较2019年分别增长11%和14%,预计2022年国内游客数量将达到66.5亿人次,旅游收入将达到6.5万亿元,较2021年分别增长62%和97%。

旅游业绩恢复缓慢,行业估值和资金配置比例处于较低水平。从利润增速恢复幅度来看,旅游景区板块累计营收和净利润由19Q4的-6.1%和-7.0%下降至20Q1的-79.1%和-184.8%,21Q3营收分别上升至58.6%和271.6%,两年年化率为-25.6%,与疫情前水平有所不同。从盈利修复程度来看,疫情后旅游景区ROE持续下降,从19Q4的9.6%降至20Q4的-9.5%低点,陷入亏损状态,21Q3仍在亏损(-6.7%),而10-19年为9.9%。可见,旅游景区行业复苏不足使得上市公司业绩复苏缓慢。从市场层面看,景区行业指数自疫情后低点以来波动较大,累计下跌6.6%,落后于奇观A指数的48.2%。估值方面,目前景区PB仅为2.3倍,2013/01年以来自下而上的分位数仅为7.3%,整体估值偏低。资金配置方面,20Q1疫情爆发后,旅游景区资金超配比例开始持续下降,21Q3公募基金旅游景区资金配置不足比例为0.02个百分点。

如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图19 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图20 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图21 如果疫情发生在过去,消费服务的繁荣程度如何?——2022年a股展望系列5插图22

  风险提示:国内外疫情反复影响消费服务复苏,国内外宏观政策收紧。风险:国内外疫情反复影响消费服务恢复,国内外宏观政策收紧。

(文章来源:海通战略)